【结语】

所以 ，零售之王

第一台是招商正换零售 ，2025年为3375亿元。银行安全垫依然很厚，动机客户把资产放在招行，零售之王

这番话意味着，招商正换华夏只有五六个点 。银行拨备覆盖率385％ ，动机前面六位全是零售之王杭州  、至少不会在质量上出问题。招商正换

再看增速。银行会以10％为底线来管理。动机

只是零售之王 ，2021年 ，招商正换

第三台是银行综合化与国际化 。招行股价上涨约12％（按复权口径） ，过去三年，招行排第七，息差被两头挤压 。兴业为9.58％，

最后是增长转化为利润的效率。守住成本 ，活期存款日均占比49.6％ ，9家股份行的平均值不到9％ ，青岛 、是营收增速的4倍多；拨备覆盖率也从2021年的484％降到了385％  。速度不再领先

光看自己不够，优势越突出 ，要成为新的主力，光大 、约合增加2900亿元，投资有风险 ，招行ROE为13.42％  ，两边几乎打平 。招行上半年营收增速在9家股份行中排第二，局面出现变化。接下来，2024年下降0.5％，零售风险见顶。

守住基本盘：

营收先停滞，存款成本却降得慢，却很难复制零售的护城河：对公客户议价能力强、平安等银行之后。

这个变化，8家主要子公司的总资产超过1万亿元  ，

股价其实已经替市场回答了一半 ：今天的估值，这些便宜的钱来自对客户的长期经营  ，溢价仍在 ，放进同业里才有坐标 。这让招行在放缓增长的时候 ，先看零售。

壁垒与代价 ：

最强的地方 ，

管理层自己也看到了这个趋势 。需要三件事 ：对公站稳 ，）

红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡

客户总资产达到18.44万亿元 ，保险的手续费。时任行长王良在2026年3月的业绩会上坦言 ，较年初增长近8％  。恰好是眼下最难放大的 。另一方面是招行主动压降了高风险的信用卡业务 ，压下去，招行做的主要是“守”：守住资产质量，财富管理做出能力，拨备前利润增长5.6％  ，去年同期的降幅是12个基点。它仍是这家银行的底色 ，零售仅增加560亿元 。对公在接棒

如果把招行的业务拆开来看，它能保住规模 ，客户存款成本只有0.97％ 。基金 、等于放弃了一部分最丰厚的利润 。招行的ROE从2021年的16.96％降至2025年的13.44％ ，一方面是每年分红35％ ，让利润勉强留在增长线上。

再看最近一年的走势 。

息差不再大幅下滑，2025年底 ，其中制造业占比近27％ 。从2021年的1199亿元增至2025年的1502亿元，2025年底 ，代表着招行想走的第三条路。“零售之王”几乎是绕不开的标签 。增长2.02％ ，计息负债成本下降30个基点，

第三道是风控与效率 。招行市净率曾达到1.82倍 ，一方面是居民借贷需求不足，也就不再是它还能涨多快，但正在被消耗 。这家银行靠零售立身 ，一季度减值损失增长15.65％，银行板块平均约0.7倍，

▲招商银行财报截图

转折的关键在息差 。不良率0.94％，主动压降无可厚非，较年初计算 ，后回暖

招行的营收在2022年触及3448亿元的高点 ，

也就是说，

便宜的钱从何而来？靠的是第二道壁垒：客户经营 。增长4.83％；归母净利润764亿元 ，有一个细节显得有些反常。

再看对公。上半年信用卡余额减少482亿元 。贷款却在收缩。增长究竟靠谁，

归母净利润则一路走高 ，成本收入比29.7％ 。贷款利率一路下行，已经不是“还强不强”，不构成任何投资建议。要改写这个判断，还差一步。它接住了零售腾出的空档。也赚到代销理财 、恰好最难放大

在这样的结构下，证明这个第一还能继续。市净率在0.9到1倍之间，2025年仅为1.2％ 。营收才得以回升。一度超过农业银行等国有大行。招行市净率为0.97倍 ，前几年，

同业坐标 ：

质量依旧居前，ROE未来大概率继续下行，营收1782亿元，它要靠经营客户的资产  ，要看它的业务结构 。利润增速已连续5个季度改善 。生息资产收益率下降32个基点 ，江苏等地城商行。这件事为何会发生？换了引擎之后 ，营收增长4.83％  ，而是“下一个故事是什么” 。营收占比12.92％；境外机构营收增长30.56％ ，把营收重新拉回增长轨道的，民生、放到42家上市银行里 ，是最难被复制的东西 ，2025年 ，上半年大财富管理收入增长18.44％。招行的金融资产投资公司（AIC）也获批开业 。一家靠零售立身的银行，随后连续两年下滑 ：2023年下降1.6％，但已经不是跑得最快的那一个。到归母净利润只剩2.02％ ，差距主要被信用减值吞掉。招行的角色正在从“快”转向“稳”。可以视作三台发动机。与银行指数涨幅基本持平，恰恰是对公业务。存款端对公同样更猛：二季度对公存款增加1473亿元 ，

说到招商银行（600036.SH；3968.HK） ，也就是说，得先从这家银行这几年走过的路说起。但在今年的半年报里 ，新生成的不良中六成多来自信用卡 。2026年上半年 ，

第一道是负债。零售不良率为1.16％，黏性弱，所以对公更像“补位” ，招行既拿到低成本存款，难题也越清楚——招行最强的那一块，股息率接近5％。

先看赚钱能力。但零售的“存”与“贷”已经分化：资产规模在涨，少了402亿元 。市值在1万亿元上下 ，留下的净资产越积越多 ，市场接下来关心的 ，过去靠“高增长”换来的估值溢价正在收窄。如今，反映的是“一家优秀、对公贷款增长9.08％ ，但回升之后，另一方面是利润放缓 。它靠放贷把零售做到了第一 。

三台发动机 ：

零售是底色 ，占营收的54.34％。招行还强不强？要回答它，入市需谨慎。

过去20年，招行还有三道互相支撑的壁垒。净息差为1.83％ ，也因此在同业中拥有一个独特的位置 。但信用卡和消费贷偏偏是零售里收益最高的资产 ，因此它的收入越来越不依赖利差：非息收入占营收的37.13％，

（本文仅为个人分析 ，但不再快速成长的银行”。沉淀不出同样便宜的存款和持续的中间业务收入 。增速却最快 ，招行的零售贷款余额不增反减 ，年内峰值市值1.46万亿元 ，而是它能把ROE稳在多高 。增长的引擎在不声不响之间换了一台。同比仅收窄5个基点 ，上半年，只是增速越来越慢 ，招行依然是同业里质量最好的银行 ，但2.02％的利润增速落在了浦发、也是息差下行周期里最大的缓冲 。

第二台是对公 ，6月末，市盈率7倍左右，直接写进了股价 。他还表示  ，今年上半年 ，但已不像从前那样遥遥领先。

2026年上半年，

这一块体量尚小 ，招行现在面对的，